GPIX와 GPIQ (JEPI, JEPQ보다 분배율이 높은 골드만삭스의 커버드콜 ETF)

2020년 5월에 출시된 JP모건의 JEPI는 큰 성공을 거두었습니다. 기초 자산 대비 크게 눈에 띄는 수익률 저하 없이, 배당주 ETF보다 높은 분배율을 제공하였기 때문입니다. 상장 후 미국 증시가 과거 평균 대비 높은 수익률을 기록하고 있다는 점을 고려한다면, 운도 따랐다고 할 수 있습니다.

JEPI가 시장에서 인기를 얻자, 이에 자극받은 다른 회사들은 다양한 커버드콜 ETF를 지속적으로 출시하기 시작했습니다. 미국의 옵션 만기가 매일 돌아올 수 있도록 확장됨에 따라, 유연하게 사용할 수 있는 옵션 전략이 다양해진 것도 그 원인의 하나일 것입니다.

GPIX와 GPIQ는 JP모건의 JEPI와 JPEQ에 대응하는 골드만삭스의 커버드콜 기반 인컴 ETF입니다. 각각 S&P 500 지수와 나스닥 100 지수를 기초 자산으로 두고, 보유 자산의 일부에 대해 콜옵션을 발행하는 상품입니다.

두 상품은 2023년 10월에 상장되었습니다. 면밀하게 살펴볼 수 있는 정도로 데이터가 누적된 것은 아니지만, 대략 어떠한 상품인지 살펴봅니다.

주의: 이 글은 특정 상품에 대한 추천의 의도가 없습니다. 이 글에서 제시하는 수치는 과거에 그랬다는 의미이지, 앞으로도 그럴 거라는 예상이 아닙니다. 분석 대상, 분석 기간, 분석 방법에 따라 전혀 다른 결과가 나올 수 있습니다. 데이터 수집, 가공, 해석 단계에서 의도하지 않은 오류가 있을 수 있습니다. 일부 설명은 편의상 현재형으로 기술되어 있지만, 데이터 분석에 대한 설명은 모두 과거형으로 이해해야 합니다. GPIX와 GPIQ는 상장된 지 오래되지 않아 분석의 신뢰도가 높지 않습니다. 커버드콜의 특성을 확인할 수 있는 하락장과 횡보장에 대한 성과도 확인하기 어렵습니다. 단순 참고 정도로만 활용하기 바랍니다.

JEPI의 성공과 다양한 커버드콜 ETF의 출시

미국에 상장된 몇몇 주요 커버드콜 ETF에 대한 간단한 소개와 대략적인 흐름을 살펴봅니다. 한국 투자자에게 익숙한 상품만으로 추렸습니다. 데이터 출처: VettaFi (etfdb.com)

XYLD와 QYLD

종목	운용사 또는 상표	기초 자산	상장일	시가 총액 (달러)
XYLD	Global X	S&P 500	2013. 6. 24.	28.9억
QYLD	Global X	Nasdaq 100	2013. 12. 12.	82.1억

2013년에 상장된 XYLD와 QYLD는 현재는 미래에셋자산운용의 자회사인 Global X의 상품입니다. 예전에 커버드콜 ETF라고 하면 떠올리게 되는 상품입니다. 미래에셋자산운용은 국내 시장에도 KOSPI 200을 기초 자산으로 하는 TIGER 200커버드콜5%OTM을 2012년에 상장했습니다.

아래는 XYLD와 QYLD의 주가의 20일 이동 평균입니다.

배당까지 고려한 점선을 보면 XYLD와 QYLD는 모두 장기 우상향한 ETF입니다. 하지만 투자자들은 배당을 고려하지 않은 주가가 지지부진하거나 계속 내려가니, 왠지 손실이 생기고 있다고 느낄 수 있습니다. 시장은 좋은데, 왜 이 상품은 이럴까 하는 생각이 들게 됩니다.

커버드콜 ETF는 발행자인 커버드콜 ETF와 콜옵션 매수자가 기초 자산의 수익률을 나누어 가집니다. 이 때문에, 장기적으로 커버드콜 ETF는 기초 자산보다 낮은 수익률을 보일 가능성이 높습니다.

버는 것에 비해 분배율이 높으면 우하향하는 주가 흐름이 나타납니다. 월급은 300만원을 받으면서, 생활비로 매달 400만원을 지출하는 것과 같은 상황입니다.

• 커버드콜의 자산은 왜 계속 줄어들까 (커버드콜에 대한 간단한 설명)
• 커버드콜은 왜 기초 자산의 수익률을 넘기 어려울까? (발행자와 매수자의 수익 배분)
• 커버드콜 ETF가 기초 자산보다 수익률이 낮은 이유 두 번째 (종로 호랑이와 맨해튼 까만돌)
• 커버드콜 ETF는 진짜 배당금을 주는 것일까? (배당성장주와 커버드콜 

DIVO

종목	운용사 또는 상표	기초 자산	상장일	시가 총액 (달러)
DIVO	Amplify	배당성장주	2016. 12. 14.	32.5억

2016년에 출시된 DIVO는 배당성장주를 기초 자산으로 편입합니다. 그대로 가지고만 있다면, SCHD와 같은 배당성장주 ETF일 것입니다. DIVO는 개별 종목에 대한 커버드콜을 발행합니다. 20% 비중으로 발행하는 것으로 알려져 있습니다.

낮은 커버드콜 비중은 약간 낮은 변동성과 조금 적은 수익률 손실이 발생합니다. 대신 분배금으로 활용 가능한 프리미엄을 얻어 보유 종목의 배당금과 합해서 월배당을 할 수 있습니다. DIVO의 최근 배당률은 연 4.76%로, SCHD의 연 3.09%보다 살짝 높습니다. 

국내 증시에 상장된 삼성자산운용의 KODEX 미국배당프리미엄액티브가 DIVO와 동일한 구조라고 할 수 있습니다. DIVO의 운용사(Amplify)와 자문사(CWP)의 전략을 사용합니다.

JEPI

종목	운용사 또는 상표	기초 자산	상장일	시가 총액 (달러)
JEPI	JP Morgan	배당성장주	2020. 5. 20.	337.4억

2020년에 상장한 JEPI는 기존 커버드콜 ETF와 두 가지 측면에서 차별성이 있습니다. 먼저 액티브 ETF입니다. 안정적으로 포트폴리오를 운용하는데 적절한 종목을 편입하는 것으로 추정됩니다. 증시 상황에 따라 비중 조절이나 교체도 하는 듯합니다.

JEPI의 커버드콜 비중은 최대 20%로 알려져 있습니다. 최근 분배율은 연 7.23%에 달합니다. 커버드콜 비중이 20% 정도인 DIVO의 분배율이 연 4.76%인데 비해, JEPI는 이보다 훨씬 높습니다.

JEPI는 콜옵션을 직접 발행하지 않고, ELN(Equity-Linked Note; 주가연계채권)을 매수하는 방식을 사용합니다. ELN은 ELS(Equity-Linked Securies; 주가연계증권)와 유사한 상품입니다. 추측하기로는 ELN이 동일한 20% 비중이라도 분배금 마련에 좀 더 유리한 게 아닌가 싶습니다.

JEPI는 대단한 성공을 거둡니다. 기초 자산보다 변동성은 조금 낮고, 분배율은 꽤 높습니다. 여기에 분배금을 지급하고도 주가는 우상향 하는 것처럼 보입니다. 투자자의 미래 전망에 대한 불안감을 줄여주면서 성과도 괜찮은 상품이 되어 큰 인기를 끌게 됩니다.

국내에서 시총이 가장 큰 주식형 ETF는 KODEX 200으로 6.5조원 정도입니다. JEPI의 시총은 환율을 1,360원으로 두면 45.9조원 정도로 7배에 가깝습니다.

XYLG와 QYLG

종목	운용사 또는 상표	기초 자산	상장일	시가 총액 (달러)
XYLG	Global X	S&P 500	2020. 9. 18.	0.7억
QYLG	Global X	Nasdaq 100	2020. 9. 18.	1.1억

JEPI의 성공은 어떻게 보면 트릭 또는 멋지게 보이는 포장 효과가 작용했다고 볼 수도 있습니다. 커버드콜 비중을 높이면 분배금으로 사용할 수 있는 재원을 늘릴 수 있습니다. 그 대신 기초 자산 대비 변동성과 수익률이 함께 낮아집니다.

커버드콜 ETF의 핵심은 이 부분입니다. 변동성과 수익률의 교환입니다. 변동성을 낮추는 대가로 기초 자산의 수익률을 콜옵션 매수자에게 건네주는 것입니다. 콜옵션 매수자에게 받는 프리미엄 때문에 수익이 발생하는 것처럼 보이지만, 이는 착시입니다.

투자금을 받는 대신, 물건을 만들어 판매한 수익을 5 : 5로 나누는 계약을 했다고 하겠습니다. 얼핏 보기에는 투자금 때문에 돈이 들어오는 것처럼 보이지만, 물건 판매 수익의 절반을 넘겨주여야 하니, 그 차액을 살펴보아야 합니다. 투자자가 투자금을 주는 이유는 나중에 받을 절반의 수익이 투자금보다 더 클 거라고 기대하기 때문입니다.

생산자는 투자금을 적게 받을수록 판매 수익을 더 많이 차지할 수 있습니다. 대신 제품을 출시할 때 발생하는 위험(커버드콜의 경우 주가 하락)도 그만큼 더 많이 감당해야 합니다. 커버드콜도 같은 구조라고 볼 수 있습니다.

Global X의 XYLG와 QYLG는 커버드콜 비중을 50%로 줄인 상품입니다. 각각 SPY + XYLD, QQQ + QYLD라고 할 수 있습니다. 배당금을 제외한 주가가 장기 우하향한 현상을 없애고자 한 상품이라 할 수 있습니다.

이 두 상품의 시가총액을 보면 짐작할 수 있듯이, 그다지 인기를 끌지 못합니다. 이런 상품이 있는지 몰랐을 수도 있고, 분배율도 그만큼 낮아졌기 때문입니다. 참고: XYLG: 연 4.15%, QYLG: 연 5.46%

GPIX와 GPIQ

종목	운용사 또는 상표	기초 자산	상장일	시가 총액 (달러)
GPIQ	Goldman Sachs	S&P 500	2023. 10. 24.	0.7억
GPIX	Goldman Sachs	Nasdaq 100	2023. 10. 26.	1.6억

이 글에서 살펴볼 골드만삭스의 GPIX와 GPIQ는 2023년 10월에 상장되었습니다. 출시된 지 7개월 정도인 셈입니다. 시총을 보면, 두 상품은 XYLG와 QYLG와 마찬가지로 그다지 인기 있는 상품은 아닌 듯합니다.

기초 자산은 각각 S&P 500 지수와 나스닥 100 지수입니다. Yahoo Finance에서 GPIX와 SPY의 보유 종목 비중을 비교해 보면 거의 동일합니다.

 

종목	SPY	GPIX
MSFT	6.84%	6.75%
AAPL	5.85%	5.76%
NVDA	5.05%	4.98%
AMZN	3.78%	3.72%
GOOGL	2.27%	2.24%
META	2.24%	2.21%
GOOG	1.92%	1.89%
BRK-B	1.71%	1.70%
LLY	1.47%	1.46%
AVGO	1.35%	1.34%

GPIQ와 QQQ의 보유 종목 비중도 거의 동일합니다.

종목	QQQ	GPIQ
MSFT	8.48%	8.41%
AAPL	7.71%	7.64%
NVDA	6.33%	6.29%
AMZN	5.33%	5.28%
AVGO	4.56%	4.54%
META	4.41%	4.37%
GOOGL	2.81%	2.78%
GOOG	2.74%	2.71%
TSLA	2.59%	2.56%
COST	2.43%	2.41%

두 상품에 대한 홈페이지 설명에는 다음과 같은 문구가 있습니다.

Provides core equity exposure to the S&P 500 Index and dynamically sells call options, allowing for participation with rising markets and potential outperformance in negative to flat markets.

동적(상황에 따라)으로 콜옵션을 매도한다는 설명이 있습니다. GPIX의 구성 종목 중에서 콜옵션 부분을 살펴보면 아래와 같이 만기가 다른 콜옵션을 다른 비중으로 발행한 것을 알 수 있습니다. 만기가 같은 콜옵션도 있는데, 행사 가격이 다른 상품으로 보입니다.

콜옵션 (GPIX)	비중
CALL/SPY-CU FLEX EURO PM 505 EXP 05/31/2024	-1.14%
CALL/SPY-CU FLEX EURO PM 515 EXP 06/07/2024	-0.07%
CALL/SPY-CU FLEX EURO PM 520 EXP 06/07/2024	-0.09%
CALL/SPY-CU FLEX EURO PM 529 EXP 06/14/2024	-0.03%

참고로 XYLD는 아래와 같이 1개월 후에 만기가 되는 콜옵션 하나만 있습니다.

콜옵션 (XYLD)	만기
Short S&P 500 Call Option	06/21/2024

GPIX와 GPIQ는 만기가 다른 콜옵션을 여럿 발행하고, 필요한 경우 비중도 조절하는 전략을 사용하는 것으로 보입니다. 이는 프리미엄을 더 많이 받기 위함입니다.

GPIX의 성과

주의: GPIX와 GPIQ는 상장된 지 오래되지 않아 분석의 신뢰도가 높지 않습니다. 커버드콜의 특성을 확인할 수 있는 하락장과 횡보장에 대한 성과도 확인하기 어렵습니다. GPIX와 GPIQ는 하락장과 횡보장에서 지금까지의 상승장과는 다른 방식으로 콜옵션 전략을 구사할 수도 있습니다

아래는 SPY, GPIX, XYLD, XYLG의 수익률 추이를 비교한 그래프입니다.

GPIX는 SPY에 조금 못 미치지만, 100% 커버드콜인 XYLD나 50% 커버드콜인 XYLG에 비해서는 높은 수익률을 보이고 있습니다. 그런데 수익률 선의 추이가 엇비슷합니다.

아래는 SPY에 70%, XYLD에 30%를 투자하고 매일 리밸런싱 한 경우를 추가한 그래프입니다.

SPY 70% + XYLD 30% 포트폴리오는 GPIX와 흡사한 수익률 추세를 보이고 있습니다. 특성이 크게 차이 나지 않는다는 의미입니다.

XYLD는 SPY 50% + 현금 50%와 비슷한 포트폴리오입니다. 참고: XYLD와 SPY의 연평균 성장률은 각각 5.5%와 13.6%입니다. XYLD vs SPY

SPY 85% + 현금 15% 포트폴리오를 넣어서 비교해 보면 아래와 같습니다. 수식: SPY 70% + XYLD 30% = SPY 70% + (SPY 50% + 현금 50%) × 30% = SPY 85% + 현금 15%

세 포트폴리오의 수익률 추이는 거의 동일합니다. 표준편차를 비교해 보면 다음과 같습니다.

종목	표준편차
SPY	11.1%
GPIX	9.5%
SPY 70% + XYLD 30%	8.8%
SPY 85% + CASH 15%	9.5%

표준편차 역시 거의 차이가 없거나, SPY 70% + XYLD 30%가 더 나아 보입니다. GPIX는 매월 30% 정도 커버드콜을 발행하거나, 현금을 15% 보유하는 전략과 별 차이가 없었다고 할 수 있습니다.

GPIQ

GPIQ도 동일한 방식으로 살펴볼 수 있습니다.

GPIX와 마찬가지로 QYLD를 30% 편입하거나, 현금 비중을 15%로 둔 포트폴리오와 수익률이 유사합니다. 표준편차는 아래와 같습니다.

종목	표준편차
QQQ	15.1%
GPIQ	12.5%
QQQ 70% + QYLD 30%	12.2%
QQQ 85% + CASH 15%	12.8%

표준편차 역시 세 포트폴리오가 유사합니다.

정리하며

골드만삭스의 신규 커버드콜 ETF인 GPIX와 GPIQ에 대해 살펴보았습니다. 두 상품은 S&P 500 지수와 나스닥 100 지수를 기초 지수로 하며, 만기가 다른 커버드콜의 발행 비중을 조절하는 방식을 사용하고 있습니다.

상장 후 지금까지는 기초 자산이 상승해 왔습니다. 하락장과 횡보장을 충분히 겪지 않아 GPIX와 GPIQ에 대한 평가는 이르다고 할 수 있습니다. 다만 지금까지의 상승장만 놓고 본다면, 매월 콜옵션을 30% 발행하거나, 15% 현금을 보유하는 전략과 흡사하다고 할 수 있습니다.

GPIX와 GPIQ가 조금은 복잡할 수 있는 전략을 쓰는 이유는 분배금을 많이 마련하기 위해서입니다. 커버드콜 ETF는 실질적으로는 기초 자산을 매도해서 분배금을 마련하지만, 형식상으로는 콜옵션 매수자에게 받은 프리미엄으로 분배합니다.

콜옵션 전략에 따라 분배금으로 사용할 수 있는 프리미엄이 달라지게 됩니다. JEPI나 JEPQ가 콜옵션을 직접 발행하지 않고 ELN을 이용하는 이유도 비중 대비 높은 분배금을 마련하기 위해서입니다.

최근 들어 출시되고 있는 당일 만기 콜옵션 전략을 쓰는 ETF는, 10% 커버드콜 노출로 10%에 달하는 분배금을 마련할 수 있다고 홍보합니다. 발행하는 콜옵션의 만기가 짧아 기간 대비 프리미엄이 높아지기 때문입니다. 참고: TIGER 미국S&P500+10% 프리미엄 초단기옵션 (분배율에 집중한 커버드콜 기반 인컴 ETF)

GPIX와 GPIQ도 커버드콜 발행 비율 대비 분배율을 높이기 위해, 다양한 만기의 콜옵션의 비중을 조절하는 방식을 사용하는 것으로 보입니다. GPIX와 GPIQ의 연 분배율은 각각 8.17%와 9.99%로, JEPI와 JEPQ보다도 높습니다.

종목	연 분배율
XYLD	8.48%
JEPI	7.23%
GPIX	8.18%
QYLD	11.14%
JEPQ	9.54%
GPIQ	9.98%

관련 정보

함께 읽으면 좋은 글:

• KBSTAR KRX300미국달러선물혼합 ETF (환율을 이용하여 변동성을 낮춘 국내 주식 ETF)
• 주식, 채권 혼합 ETF의 수익률과 변동성은 얼마나 개선될까? (리밸런싱으로 초과 수익이 생길까?)
• 국내 주식과 달러 채권에 투자하는 KODEX 200미국채혼합과 KBSTAR KRX300미국달러선물혼합 (자산간의 상관관계와 리밸런싱 효과, 그리고 레버리지)
• 추세(모멘텀)는 존재하는 것일까? (추세가 있다면 시장 대비 초과 수익을 얻을 수 있을까? SPY의 경우)
• 외국납부세액공제 (해외에 납부한 배당소득세를 공제받자. 해외 배당금과 금융소득종합과세)
• TIGER 미국S&P500+10% 프리미엄 초단기옵션 (분배율에 집중한 커버드콜 기반 인컴 ETF)
• 해외 ETF는 세금이 어떻게 부과될까? (배당소득세와 양도소득세)
• 국내 상장 나스닥 100 ETF는 QQQ와 성과가 동일할까? 
• TIGER 미국배당다우존스 ETF 삼총사는 출시 후 어떤 성과를 거두었을까?  
• QQQ5(QQQ 5배 레버리지)는 1년간 얼마나 녹았을까?