TIGER 미국S&P500+10% 프리미엄 초단기옵션 (분배율에 집중한 커버드콜 기반 인컴 ETF)

커버드콜 ETF는 보유한 주식 또는 채권 자산의 배당금과 콜옵션을 발행하고 받은 프리미엄으로 분배 재원을 마련합니다. 콜옵션을 발행하면 프리미엄이 생기는 동시에 자산의 변동성을 낮출 수 있습니다. 반대급부로 장기적으로는 자산 수익률의 일부를 콜옵션 매수자에게 건네주어야 합니다.

• 커버드콜은 왜 기초 자산의 수익률을 넘기 어려울까? (발행자와 매수자의 수익 배분)
• 커버드콜 ETF가 기초 자산보다 수익률이 낮은 이유 두 번째 (종로 호랑이와 맨해튼)
• 커버드콜 ETF는 진짜 배당금을 주는 것일까? (배당성장주와 커버드콜)

인컴(income) ETF는 커버드콜 ETF의 상위 분류라 할 수 있습니다. 인컴 ETF는 안정적인 분배금을 지급하는 것이 목표입니다. 고배당 ETF도 인컴 ETF의 한 종류라 할 수 있습니다. 

여러 인컴 ETF가 커버드콜 전략을 사용하는 이유는 자산의 변동성을 낮출 수 있고, 프리미엄을 이용하면 보다 많은 분배금을 마련하는 것이 용이해지기 때문입니다. 경우에 따라서는 세금 측면에서 유리할 수도 있습니다.

최근 기사에 미래에셋자산운용이 S&P 500 지수를 기초 자산으로 연 10% 분배율을 목표로 하는 신규 커버드콜 ETF를 출시한다고 합니다. 기사: 미래에셋운용, S&P500 커버드콜 ETF 출시…연 10% 배당 목표 [서울경제]

특이하게 이 상품은 커버드콜의 비중이 10%에 불과하다고 합니다. 미래에셋자산운용 관계자의 말에 따르면 이 상품의 특성은 다음과 같습니다.  

TIGER 미국S&P500+10% 프리미엄 초단기옵션 ETF는 상방이 90% 열린 구조로 S&P500지수에 초근접한 프리미엄 월배당 투자가 가능하다.
하루 만기의 짧은 만기의 옵션을 자주 매도하면 소량만으로도 높은 배당 수익을 확보할 수 있다.
미국을 대표하는 S&P500 투자로 장기 성장 수익을 얻으면서도 지속 가능한 배당 재원을 확보하고자 하는 투자자에게 적합한 상품이다.

얼핏 듣기에는 상승장에서 불리한 커버드콜의 단점을 보완하여 S&P 500 지수를 90% 따라가면서, 10%의 높은 분배금을 주는 상품으로 들립니다.

지수도 충분히 추종하면서 분배금도 많이 준다니, 이런 마법과 같은 상품이 존재할 수 있을까요?

주의: 이 글은 특정 상품에 대한 추천의 의도가 없습니다. 이 글에서 제시하는 수치는 과거에 그랬다는 의미이지, 앞으로도 그럴 거라는 예상이 아닙니다. 분석 기간이나 분석 방법에 따라 전혀 다른 결과가 나올 수 있습니다. 인컴 ETF를 추천하는 글이 아닙니다. 미래에셋자산운용의 신규 상품은 정확한 정보가 공개되지 않았습니다. 일부 추측에 기반한 설명이며 실제와는 다를 수 있습니다.  

PR(Price Return)과 TR(Total Return)

동일한 지수를 추종하지만 분배금 지급 유무가 다른 ETF가 있습니다. KODEX 200은 배당금을 지급하는 ETF이고, KODEX 200TR은 배당금을 재투자하는 ETF입니다. 각각 PR(Price Return)과 TR(Total Return)이라 부릅니다. 참고: 이해를 돕기 위해 동일한 지수를 추종하는 것처럼 설명했지만, 엄밀하게는 PR 지수와 TR 지수는 따로 존재합니다.

아래는 국내에 상장된 ETF 중에서 PR 상품과 TR 상품이 모두 존재하는 시총 상위 ETF의 예를 보이고 있습니다. 데이터 출처: 네이버페이 증권 ETF  

기초 지수	PR ETF	상장일	시총	TR ETF	상장일	TR 시총 (억원)
KOSPI 200	KODEX 200	2002. 10	66,118	KODEX 200TR	2017. 11	21,574
MSCI Korea	KODEX MSCI Korea	2012. 4	142	TIGER MSCI Korea TR	2018. 11	11,426
S&P 500	TIGER 미국S&P500	2020. 8	33,491	KODEX 미국S&P500TR	2021. 4	11,009
나스닥 100	TIGER 미국나스닥100	2010. 10	32,255	KODEX 미국나스닥100TR	2021. 4	8,034

TR 상품은 PR 상품에 비해 상대적으로 늦게 출시되었지만, PR 상품 대비 시총 규모가 상당합니다. ETF가 배당금을 분배하지 않고 재투자하면, 과세 이연과 함께 약간의 복리 효과를 얻을 수 있기 때문입니다. 여기에 인플레이션 효과가 가미되면 실제 내야 하는 세금은 줄어듭니다.

오늘 100만원의 세금을 내는 것보다, 10년 뒤에 100만원의 세금을 내는 것이 투자자에게 유리합니다. 10년 동안 자금을 굴릴 수도 있고, 인플레이션을 연 3%로 가정하면, 10년 뒤의 100만원은 지금의 74만원에 불과하기 때문입니다. 참고: 인플레이션 이상으로 투자 수익률을 올릴 수 있다고 가정합니다.

TR 상품은 투자자에게 유리하지만, 세금을 거두어야 하는 정부 입장에서는 답답할 수 있습니다. 올해 내야 하는 근로소득세가 100만원인 근로자가, 10년 뒤에 세금을 납부하겠다고 하는 것과 다를 바 없기 때문입니다. 인플레이션에 의해 정부는 10년 뒤에 74만을 받기에 세수에 손실이 생기게 됩니다. 세법에 의도하지 않은 빈틈이 있는 셈입니다.

TR 상품의 출시가 늦은 이유는 이 빈틈을 찾고 법리적으로 올바른지 판단하는데 시간이 걸렸기 때문입니다. 금융투자소득세가 도입되면 TR 상품은 법적 근거를 상실하게 됩니다. 미국의 경우 TR 상품이 없습니다. 관련 기사: 6조원 시장 사라진다?…존폐 위기 처한 토탈리턴 ETF [한국경제]

DR(Decrement Return)

투자자는 장기 투자에 유리한 TR 상품을 선호할 수 있습니다. 그렇다면, 배당금 이상으로 분배하는 상품은 어떻까요? 편의상 이를 DR(Decrement Return) 상품이라 하겠습니다. 참고: 아직까지는 이러한 상품에 대한 일반적인 용어는 없는 듯합니다.

DR 상품은 ETF가 보유한 자산에서 발생한 배당금 이상으로 분배합니다. 예를 들어 S&P 500 지수에 편입된 종목으로 ETF를 구성하고, 매일 0.05%(매달 1%)씩 보유 종목을 팔아서 현금화합니다. 이를 모아서 한 달에 한 번씩 분배금 명목으로 지급합니다.

무슨 말도 안 되는 상품을 이야기하느냐고 생각할 수 있습니다. 은행에 예금을 넣어두고 매달 조금씩 찾는 것과 다를 바 없기 때문입니다.

예금 이자를 다른 계좌로 지급하면 PR 상품이 됩니다. 이자를 예금에 다시 편입하고, 예금 해지 때 과세가 된다면, TR 상품이 됩니다. 매달 부분적으로 예금을 해지하여 이자와 함께 현금으로 지급하면 DR 상품이 됩니다.

어떤 사람에게는 DR 상품이 괜찮을 수 있습니다. 은퇴 자금을 넣어두고 매달 일부를 찾아 생활비로 쓸 수 있습니다. 하지만 수익률을 높이기 위해 장기 투자를 하는 사람이라면 적절한 투자 상품이 아닐 수 있습니다. 

커버드콜 ETF는 DR 상품입니다. 이자 즉 배당금 이상으로 분배하기 때문입니다. 원금을 그대로 두고 이자를 만드는 예금과 달리, 커버드콜 ETF는 보유 자산의 가격이 오르거나 내릴 수 있다는 점만 다를 뿐입니다.

실제 이런 상품이 있습니다. 한국투자신탁운용이 2024년 4월 23일 상장한 ACE 미국500 15%프리미엄분배(합성), ACE 미국반도체15%프리미엄분배(합성), ACE 미국빅테크7+ 15%프리미엄분배(합성)입니다.

ACE 미국500 15%프리미엄분배(합성)(이하 ACE)은 Bloomberg US 500 Large Cap Premium (SPY) Decrement 15% Distribution Index를 추종하는 ETF입니다. 지수 명칭에 Decrement 15% Distribution라고 되어 있는 것은 연 15%를 분배하기 위해 매일 조금씩 가격을 낮춘다는 의미입니다. 매일 현금을 조금씩 모아 두었다가 분배금으로 지급하겠다는 의미입니다.

아래는 ACE의 기초 지수 대비 성과입니다.

한국 자산운용사들이 자사 상품의 성과를 과장하는 방식으로 그려진 그래프입니다. 기초 지수(파란색)는 배당 재투자를 고려하지 않고, 자사 상품(보라색)은 배당 재투자를 가정해서 성과를 비교합니다.

패시브(passive) ETF는 기초 지수의 성과를 뛰어넘을 수 없습니다. 각종 비용이 추가로 필요하기 때문입니다. 잘못된 그래프이지만, 아이러니하게도 이런 경우 요긴하게 쓸 수 있습니다. 참고: 기초 지수보다 월등한 수익률을 자랑하는 한국의 ETF

ACE와 기초 지수의 수익률 차이가 매일 조금씩 벌어지고 있습니다. 기초 지수는 분배금을 마련하기 위해 매일 챙겨두는 현금 때문에 조금씩 낮아지는 효과가 있기 때문입니다

기초 자산을 팔아서 분배금을 마련하는 커버드콜 ETF

커버드콜 ETF는 기초 자산의 배당금과 콜옵션 발행으로 받은 프리미엄으로 분배금을 마련한다고 설명합니다. 실제로는 기초 자산을 팔아서 분배금을 마련하는 것과 다르지 않습니다.

SPY의 현재 가격이 100달러라고 하겠습니다. SPY는 10달러가 상승한 110달러가 될 수도 있고, -5달러가 하락한 95달러가 될 수도 있습니다. 커버드콜 ETF가 콜옵션 프리미엄으로 4달러를 받는다고 하겠습니다.

참고: 이해를 돕기 위해 더하기(산술 평균)로 계산합니다. 실제로는 곱하기(기하 평균)로 계산해야 합니다.

SPY가 첫 번째 달에는 상승하고, 두 번째 달에는 하락한다면, 100달러 → 110달러 → 105달러가 되어 5달러의 수익을 거둘 수 있습니다.

커버드콜 ETF의 기초 자산인 SPY는 첫 번째 달에 10달러 상승해서 110달러가 됩니다. 프리미엄으로 4달러를 받으면 114달러가 됩니다. 콜옵션 매수자에게 SPY 상승분 10달러를 줘야 합니다.

프리미엄으로 받은 4달러로는 모자랍니다. SPY를 6달러치 매도해서 프리미엄과 합해 10달러를 만들어 건네줍니다. 10달러가 줄었으니 커버드콜 ETF는 104달러가 됩니다.

두 번째 달에 SPY가 5달러 하락합니다. 커버드콜 ETF는 99달러의 기초 자산을 보유하게 됩니다. 이번 달에도 프리미엄으로 4달러를 받으면 103달러가 됩니다. 콜옵션 매수자는 SPY가 하락했으니 콜옵션 행사를 포기합니다. 커버드콜 ETF의 103달러는 그대로 유지됩니다.

커버드콜 ETF는 99달러치의 SPY와 4달러의 프리미엄을 가지고 있게 됩니다. 이 4달러를 분배금으로 사용합니다.

얼핏 보기에는 두 번째 달에 받은 프리미엄으로 분배금을 만든 것처럼 보입니다. 첫 번째 달과 두 번째 달을 통산해서 보면 이야기가 달라집니다.

첫 번째 달에 SPY를 6달러치 매도하고 프리미엄은 돌려주었습니다. 두 번째 달에는 SPY는 그대로 두고 프리미엄만 4달러를 챙겼습니다.

SPY를 6달러치를 매도해서 2달러는 콜옵션 매수자에게 넘겨주고, 4달러는 현금으로 가지고 있는 것과 동일합니다.

커버드콜 ETF가 지금 보유하고 있는 4달러는 결과적으로 프리미엄이 아닙니다. SPY를 6달러치 팔아서 콜옵션 매수자에게 2달러를 주고 남은 4달러입니다. 이 4달러를 분배금으로 사용한다면, SPY를 팔아서 주는 셈이 됩니다.

커버드콜 ETF의 최종 자산은 분배금을 주기 전 103달러입니다. SPY의 105달러보다 작습니다. 콜옵션 매수자에게 SPY 수익의 일부를 건네주었기 때문입니다. 왜 이런 불합리한 투자 전략을 사용할까요? 변동성이 낮아지기 때문입니다.

SPY는 +10달러(100달러 → 110달러) 또는 -5달러(110달러 → 105달러)만큼 가격이 변동하였습니다. 커버드콜 ETF는 +4달러(100달러 → 104달러) 또는 -1달러(104달러 → 103달러)만큼 가격이 변동하였습니다.

SPY의 변동폭은 15달러이지만, 커버드콜 ETF의 변동폭은 5달러에 불과합니다. 자산을 안정적으로 유지하면서 현금 흐름을 만들기 위해서는, 수익률을 희생하고 변동성을 낮출 필요가 있기 때문입니다.

10% 커버드콜로 10% 분배금을 만드는 원리

TIGER 미국S&P500+10% 프리미엄 초단기옵션 ETF(이하 TIGER)는 기초 자산의 10%만 커버드콜로 노출합니다. 프리미엄은 1 / 10으로 줄어들게 됩니다. 이렇게 낮은 비중의 커버드콜로 연 10%에 달하는 프리미엄을 어떻게 만들 수 있을까요?

콜옵션은 변동성이 높을수록 프리미엄이 높아집니다. S&P 500과 같은 지수보다는 TSLA(테슬라)와 같은 개별 종목의 변동성이 더 높기에 프리미엄도 높아집니다. 참고: 데일리 커버드콜은 효과적일까? (Defiance의 JEPY, QQQY, IWMY - 분배율 높은 인컴 ETF)

동일한 기초 자산에 대한 콜옵션이라면 기간(만기)이 짧을수록 기간 대비 변동성이 높아집니다. 한 달을 만기로 하는 콜옵션의 프리미엄이 2%라면, 한 주를 만기로 하는 콜옵션의 프리미엄은 1%가 될 수 있습니다. 한 달에 4주가 있다면, 한 주를 만기로 하는 콜옵션을 4번 발행하면, 한 달에 1% × 4회 = 4%의 프리미엄을 만들 수 있습니다.  

TIGER는 하루짜리 콜옵션을 발행합니다. 한 달에 20회 정도 발행하는 셈입니다. 하루짜리 콜옵션의 프리미엄이 0.5%라면, 한 달에  0.5% × 20회 = 10%, 1년이면 10% × 12회 = 120%의 프리미엄을 만들 수 있습니다.

받은 프리미엄의 일부는 기초 자산이 상승할 때 콜옵션 매수자에게 돌려주어야 하지만, 나머지는 분배를 위한 재원으로 사용이 가능합니다. 30%를 돌려준다면, 남은 70%는 120% × 70% = 84%가 됩니다.

기초 자산의 10%를 커버드콜로 노출한다면 8.4%의 분배 가능한 프리미엄을 얻을 수 있습니다. 여기에 기초 자산의 배당금을 더해 (SPY의 경우 최근 1년 1.22%) 연 10% 정도의 분배금을 지급하게 됩니다.

아래는 한 달짜리 콜옵션을 발행하는 Global X의 XYLD, QYLD, RYLD와 하루짜리 콜옵션을 발행하는 Defiance의 JEPY(JEPI 아님), QQQY, IWMY의 최근 1년(환산) 분배율입니다. 각각은 S&P 500, 나스닥 100, 러셀 2000을 기초 자산으로 하는 커버드콜 ETF입니다.

종목	1년 분배율	종목	1년 분배율
XYLD	10.12%	JEPY	40.27%
QYLD	11.71%	QQQY	69.06%
RYLD	11.81%	IWMY	82.52%

하루짜리 콜옵션을 발행하면 작게는 4배, 많게는 7배 이상으로 분배율을 높일 수 있는 것을 알 수 있습니다.

TIGER의 성과는 어떻게 될까요? 배당 재투자를 감안하면 기초 자산인 S&P 500 지수를 추종하는 SPY와 장기적으로 큰 차이는 없을 것입니다. 커버드콜 비중을 10%로 줄였기에, 변동성을 줄여주는 효과도 그만큼 낮아지기 때문입니다.

커버드콜 ETF의 분배금은 프리미엄이라는 형태를 띠고 있지만, 결과적으로 기초 자산을 팔아서 만드는 것입니다. TIGER는 SPY에 투자한 후 매달 1% 정도씩 매도해서 현금화하는 전략과 별다른 차이가 없을 것으로 예상됩니다.

주의: ETF 유지 비용이 충분히 고려되어 있지 않습니다. 커버드콜 전략을 운용하기 위한 비용이 고려되면 수익률은 기초 자산에 비해 눈에 띄는 수준으로 낮아질 수 있습니다.

정리하며

미래에셋자산운용이 출시하는 것으로 알려진 TIGER 미국S&P500+10% 프리미엄 초단기옵션 ETF(이하 TIGER)의 특성에 대해 추정해 보았습니다. TIGER는 커버드콜 비중을 10%로 줄이는 대신, 하루짜리 콜옵션을 발행해서 프리미엄을 많이 받아 분배율을 높이는 방식인 것으로 예상됩니다.

커버드콜 비중을 10%로 낮추었기에, TIGER는 기초 자산인 S&P 500과 거의 동일한 주가 흐름을 보일 것입니다. 결과적으로 S&P 500 지수를 추종하는 일반 ETF에 투자하고, 필요시 매도로 현금화하는 방식과 별다른 차별성을 보이지는 못할 것입니다. 주의: ETF 유지 비용을 고려하지 않은 경우입니다.

그럼에도 불구하고 TIGER는 시장에서 상당한 각광을 받을 가능성이 높습니다. 지난 몇 년간 미국 증시가 예상보다 활황이었습니다. 언젠가 하락할지 모른다는 투자자의 불안감을 분배금이라는 명목으로 다소 희석시켜 줄 수 있기 때문입니다.

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